Der deutsche Private Debt-Markt vor der Feuerprobe?

By on September 3, 2019

Sieben Thesen zur Entwicklung des Mid-Cap LBO-Marktes in Deutschland für die kommenden zwölf Monate

Der Private Debt-Markt hat in den vergangenen Jahren einen beeindruckenden Boom erlebt – dies gilt in besonderem Maße für Deutschland. Kredite von privaten Investoren machen derzeit mehr als 50 Prozent der Kreditfinanzierungen bei Unternehmensübernahmen im Bereich der mittelgroßen Unternehmen (Mid-Cap LBO-Markt) hierzulande aus. Mit der aktuellen Abschwächung der allgemeinen Konjunkturdaten und tiefgreifenden Umbrüchen in deutschen Leitindustrien wie der Automobilbranche stellen sich viele Marktbeobachter die Frage, wie die unterschiedlichen Anbieter auf Krisen bei Unternehmen reagieren werden, denen sie Eigen- oder Fremdkapital zur Verfügung gestellt haben. Gerade für Private Equity-Fonds geht es dabei auch darum, ob sie Unternehmen im Krisenfall an Banken oder Private Debt-Fonds verlieren.

Diese Fragen hat Alantra, ein weltweit tätiges Investment Banking- und Asset Management-Unternehmen mit Fokus auf das Mid-Market-Segment, mit führenden Vertretern aus der Private Equity- und Private Debt-Branche, von Banken sowie aus der Rechtsberatung im Rahmen des „Alantra & Clifford Chance Private Debt Roundtable“ in Frankfurt diskutiert und die Ergebnisse der Diskussionsveranstaltung sowie seine langjährigen Refinanzierungs-Erfahrungen in sieben Thesen zusammengefasst:

1. Weiterhin gute Perspektiven für Private Debt!
Unabhängig von kurzfristigen Schwankungen sind die Perspektiven für Private Debt als Finanzierungsinstrument und Assetklasse weiterhin sehr gut. Denn die Treiber für die positive Marktentwicklung sind langfristige Makro-Trends, wie die gestiegenen Risikovorsorgeanforderungen an Banken, Stichwort Basel III, die das Kreditangebot der Banken tendenziell verteuern und einschränken, sowie das anhaltende Niedrigzinsumfeld, in dem sich institutionelle Anleger für die Assetklasse Private Debt geöffnet haben. Gleichzeitig hat die Akzeptanz von Private Debt als Finanzierungsinstrument auch bei Unternehmen zugenommen. Darüber hinaus wird das Zusammenspiel der Transaktionspartner immer besser und damit effizienter.

2. Das Angebot an Finanzierungsstrukturen im Private Debt-Markt differenziert sich aus
In dem Maße, in dem sich Private Debt im Kapitalmarkt etabliert, differenzieren sich auch die Finanzierungsstrukturen aus. Nach der mittlerweile schon fast klassischen, von Debt-Fonds ausgereichten Unitranche kamen vor etwa zwei Jahren zunehmend die „First out/Second out“ (FOSO) genannten Strukturen auf. Bei diesen werden in einem Finanzierungsinstrument ein vorrangig besicherter Teil (Super Senior: „First out“) und ein de facto nachrangiger (Senior: „Second out“) Teil kombiniert. Banken übernehmen die günstiger verzinste, weil vorrangige First out- und risikobereitere Debt-Fonds die höher verzinste Second out-Tranche. Der Kreditnehmer profitiert bei dieser Aufteilung von einem niedrigeren Durchschnittszins, als ihn eine Unitranche bietet. Als neueste Spielart etabliert sich nun „Stretched Senior“: hier bietet der Debt-Fonds beide Teile einer FOSO-Finanzierung aus eigener Hand an – also eigentlich eine Unitranche, aber zu günstigeren FOSO-Konditionen.

3. Die Kosten werden zum zentralen Argument bei der Fremdfinanzierungskomponente
Während für Private Equity-Fonds lange Zeit eine möglichst hohe Flexibilität bei den Kreditkonditionen im Vordergrund stand, Stichwort Covenant-Lite, rücken nun die Kosten in den Fokus und werden zu einem zentralen Argument bei der Auswahl von Fremdkapitalpartnern. Das treibt auch die hohe Nachfrage nach Stretched Senior-Finanzierungen, die bei hochwertigen Assets aktuell ein Leverage von 5,5x bis 6x EBITDA bei einem Zinssatz von 550 Basispunkten anbieten.

4. Aktuelle Dominanz einer kleinen Zahl von Anbietern bleibt bestehen
In Deutschland zeichnen sich aktuell zehn Private Debt-Anbieter für 86 Prozent der Transaktionen verantwortlich. Solange sich die Preisstrategien und Konditionen der Private Debt-Branche nicht ausdifferenzieren, wird diese Dominanz bestehen bleiben, da Wechselanreize fehlen. Damit bleibt der Track-Record, also die Bilanz der erfolgreich abgeschlossenen Transaktionen bei gleichzeitig niedriger Ausfallsquote, der entscheidende Faktor.

5. Bedarf an Restrukturierungsexpertise steigt im aktuellen Marktumfeld
In Vorbereitung auf mögliche Krisen bei Kreditnehmern investieren große Private Debt-Fonds als vorbeugende Maßnahme zunehmend in Restrukturierungsexpertise und bauen, ähnlich wie die Banken, so genannte Workout-Teams auf. Dabei verfolgen sie unterschiedliche Philosophien: Während einige Private Debt-Fonds auf eine strikte Trennung der Teams für die Transaktionsanbahnung und die Restrukturierung setzen, ziehen andere einen holistischen Ansatz vor und integrieren Restrukturierungsexpertise von vornherein in den Transaktionsprozess.

6. Private Equity-Fonds müssen damit rechnen, dass Kreditgeber in Einzelfällen auch die wirtschaftliche Kontrolle über die Firmen übernehmen
Kreditgeber können die wirtschaftliche Kontrolle von Unternehmen, die ihre Kreditbedingungen nicht erfüllt haben, übernehmen. Im deutschen Markt wurden jüngst Eigentümer, in diesem Fall Private Equity-Fonds, von Banken auf diese Weise hinausgedrängt wurden. Auch wenn diese Art einer Private Equity-Restrukturierung nicht der Normalfall ist, zeigt sie, dass Kreditgeber zumindest in Einzelfällen bereit sein können, ein Exempel zu statuieren und den Weg solcher „Lender-Led Solutions“ zu gehen. Ähnliche Wege wurden in der Vergangenheit auch von Private Debt-Fonds beschritten, wenn auch noch nicht in Deutschland.

7. Private Equity- und Private Debt-Fonds ohne eigene Restrukturierungsexpertise sollten frühzeitig externe Beratung suchen
Vor diesem Hintergrund ist Private Equity- und Private Debt-Fonds ohne eigene oder tiefere Restrukturierungsexpertise zu empfehlen, frühzeitig externe Beratung zu suchen – vorzugsweise bereits, bevor es zum Bruch von Kreditklauseln (Covenants) kommt. Aber auch nach einem Bruch von Covenants können in der Regel einvernehmliche Lösungen zwischen Eigen- und Fremdkapitalanbietern sowie dem Management gefunden werden.

Über Alantra
Alantra ist ein weltweit tätiges Investment Banking- und Asset Management-Unternehmen mit Fokus auf das Mid-Market-Segment und Büros in Europa, den USA, Asien und Lateinamerika. Der Bereich Investment Banking bietet mit über 360 Experten unabhängige Beratung in den Bereichen M&A, Unternehmensfinanzierungen, Kreditportfolios und Kapitalmarkttransaktionen. Der Bereich Asset Management verwaltet ein Anlagevermögen von rund 10,5 Milliarden Euro in den Asset-Klassen Private Equity, aktive Fonds, Private Debt, Immobilien und Wealth Management. Für weitere Informationen besuchen Sie bitte: www.alantra.com.


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